کانال قیمت دارایی‌ها در انتقال سیاست پولی (Asset price Chanel in transmission of Monetary Policy)

مفهوم:

والد:

بعد:

فرزند:

---

لید

سیاست‌های پولی از جمله سیاست‌‌های نظام‌های اقتصادی است که اثرات زیادی بر مولفه‌ها و متغیرهای اقتصاد برجای می‌‌گذارد. کانال‌های انتقال سیاست پولی به مفهوم دنباله‌ای از روابط است که سیاست پولی از طریق آنها بر اقتصاد اثر می‌گذارد. کانال‌های انتقال سیاست پولی، روش‌هایی هستند که از طریق آن‌ها، بانک مرکزی براساس مقررات هر کشور بر سیستم اقتصادی اثر می‌گذارد. یکی از مهمترین این کانال‌‌ها، کانال قیمت‌های دارایی داخلی شامل سه مجرای قیمت بازار سهام، قیمت املاک و مستغلات و قیمت ارز است. در کانال قیمت سهام، اثرات بازار سهام بر سرمایه‌گذاری، اثرات ترازنامه‌ای بنگاه، اثرات نقدینگی خانوار و اثرات ثروت خانوار چهار مجرای اصلی اثرگذاری هستند. همچنین کانال قیمت‌ املاک و مستغلات می‌توانند تقاضای کل را از سه طریق اثرات مستقیم بر مخارج خانوار، ثروت خانوار و ترازنامه‌های بانک متاثر سازند. کانال نرخ ارز نیز از دو مجرای اثر نرخ ارز بر خالص صادرات و اثر نرخ ارز بر ترازنامه‌ها موثر است.

تعریف به حد

کانال‌های انتقال سیاست پولی به مفهوم دنباله‌ای از روابط است که سیاست پولی از طریق آنها بر اقتصاد اثر می‌گذارد. یکی از مهمترین این کانال‌‌ها، کانال قیمت‌های دارایی است که با محوریت تغییر قیمت‌ها از سه مجرای قیمت بازار سهام، قیمت املاک و مستغلات و قیمت ارز بر اقتصاد اثرگذاری دارند. به این معناکه اعمال سیاست پولی انبساطی از سه مجرای فوق‌الذکر می‌تواند بر افزایش تولید ملی منجر شود، این مجراها با عنوان کانال قیمت دارایی‌‌ها در مکانیسم انتقال سیاست پولی نامگذاری می‌شوند.

وجوه افتراق یا شقوق مختلف

کانال‌های انتقال سیاست پولی مختلف و متنوع هستند. ویژگی مهم کانال قیمت دارایی‌‌ها در مکانیسم انتقال سیاست پولی، محوریت تغییر قیمت دارایی‌ها در سه شاخه قیمت بازار سهام، قیمت املاک و مستغلات و قیمت ارز است که در سایر کانال‌های انتقال سیاست پولی کمتر به کار گرفته می‌شود.

فهرست مطالب

مقدمه

کانال‌های انتقال سیاست پولی به مفهوم دنباله‌ای از روابط است که ابزار سیاست پولی از طریق آن بر اقتصاد اثر می‌گذارد. کانال‌های انتقال بر مبنای نظریه و مدل‌سازی مشخص می‌شوند. کانال‌های انتقال سیاست پولی، روش‌هایی هستند که از طریق آن‌ها، بانک مرکزی براساس مقررات هر کشور بر سیستم اقتصادی اثر می‌گذارد. چهار کانال اصلی انتقال سیاست پولی در سیستم‌های مالی مدرن شناسایی شده‌اند. اولین کانال از طریق اثرات نرخ بهره مستقیم است- که نه تنها بر هزینه تامین اعتبار بلکه بر جریان‌های نقد بدهکاران و بستانکاران اثر می‌گذارد. تغییرات در نرخ‌های بهره، هزینه نهایی استقراض را تغییر می‌دهد و منجر به تغییرات در سرمایه‌گذاری و پس‌انداز شده و بنابراین در تقاضای کل موثر می‌باشد. تغییرات در متوسط نرخ‌های بهره نیز اثرات جریان‌های نقد بر وام‌گیرندگان و وام‌دهندگان دارد. کانال دوم از طریق تاثیر بر سیاست پولی بر قیمت‌های دارایی داخلی شامل اوراق قرضه، بازار سهام و قیمت املاک و مستغلات است و کانال سوم از طریق نرخ ارز می‌باشد. درنهایت دسترسی به اعتبار، چهارمین کانال عمده انتقال سیاست پولی است. در کشورهای با هر دو سیستم‌های مالی کمتر توسعه‌یافته یا به شدت کنترل شده، نرخ‌های بهره ممکن است برای تسویه بازار تغییر نکند.

اگرچه مجموعه ابزارهای تنظیم شده توسط سیاستگذاران پولی به طور معمول همان نرخ بهره است، سیاست پولی بر اقتصاد از طریق سایر قیمت‌های دارایی در کنار ابزارهای‌های بدهی نیز اثرگذار است. بنابراین، تحرکات در سایر قیمت‌های دارایی احتمالا نقش مهمی در نحوه انجام سیاست پولی ایفاء می‌کند. در ادبیات مربوط به مکانیزم انتقال پولی، سه مقوله قیمت‌های دارایی در کنار ابزارهای بدهی است که ارائه کانال‌های مهم تلقی می‌شوند و سیاست پولی از طریق آن بر اقتصاد اثر می‌گذارد: 1) قیمت‌های بازار سهام، 2) قیمت‌های املاک و مستغلات و 3) نرخ‌های ارز.

قیمت‌های بازار سهام

نوسانات بازار سهام که توسط سیاست پولی متاثر می‌شوند دارای اثرات مهمی بر کل اقتصاد دارند. مکانیزم‌های انتقال مربوط به بازار سهام چهار نوع می‌باشند:

الف) اثرات بازار سهام بر سرمایه‌گذاری

q توبین به مفهوم حاصل تقسیم ارزش بازاری بنگاه‌ها بر هزینه جانشینی سرمایه است. اگر q بالا باشد، قیمت بازاری بنگاه‌ها نسبت به هزینه جایگزینی سرمایه بالا بوده و هزینه تاسیس کارخانه جدید و تجهیزات نسبت به ارزش بازار بنگاه‌ها ارزان می‌باشد. سپس شرکت‌ها می‌توانند سهام منتشر کرده و قیمت بالایی را برای آن نسبت به هزینه تسهیلات و تجهیزات خریداری شده، تعیین ‌کنند. مخارج سرمایه گذاری به این دلیل افزایش خواهد یافت که بنگاه‌ها می‌توانند بسیاری از کالاهای سرمایه‌گذاری جدید را تنها همراه با انتشار جزئی سهام خریداری کنند. موضوع مدل q توبین آن است رابطه‌ای بین قیمت سهام و مخارج سرمایه‌گذاری وجود دارد؛ اما سیاست پولی چگونه قیمت‌های سهام را متاثر می‌کند؟ سیاست پولی انبساطی که نرخ‌های بهره را کاهش می‌دهد اوراق قرضه‌ها را نسبت به سهام کمتر جذاب می‌کند و منجر به افزایش تقاضا برای سهامی می‌شود که قیمت‌ها برای آن‌ها پیشنهاد می‌شود. ترکیب این موضوع با این واقعیت که قیمت‌های بالاتر سهام منجر به مخارج سرمایه گذاری بالاتر خواهد شد منجر به مکانیزم انتقال سیاست پولی خواهد شد که به شکل زیر توضیح داده می‌شود:

روش دیگر دستیابی به این مکانیزم مشابه از طریق تشخیص این نکته است که بنگاه‌ها نه تنها سرمایه‌گذاری را از طریق اوراق قرض، تامین مالی می‌کنند بلکه آن را از طریق انتشار سهام (سهام عادی) نیز انجام می‌دهند. وقتی قیمت سهام بالا می‌رود، تامین مالی سرمایه‌گذاری برای بنگاه‌ها ارزان‌تر خواهد شد زیرا هر سهمی که منتشر می‌شود، وجوه نقد بیشتری جمع‌آوری می‌کند. بنابراین، هر افزایش در قیمت سهام منجر به افزایش مخارج سرمایه‌گذاری می‌شود. بنابراین، توضیح جایگزین این مکانیزم آن است که سیاست پولی انبساطی M که قیمت سهام Ps را افزایش می‌دهد، هزینه سرمایه c را کاهش داده و بنابراین باعث افزایش سرمایه گذاری I و  تولید Y می‌شود. به عبارت دیگر:

ب) اثرات ترازنامه‌ای بنگاه

وجود مشکلات اطلاعات نامتقارن در بازارهای اعتبار، مکانیزم انتقال دیگری را برای سیاست پولی فراهم می‌کند که از طریق قیمت‌های سهام عمل می‌کنند. این مکانیزم اغلب به «دیدگاه اعتباری» نیز شناخته می‌شود و از طریق تاثیر قیمت‌های سهم بر ترازنامه‌های بنگاه کار می‌کند که به عنوان کانال ترازنامه‌ای نیز از آن یاد می‌شود.

هرچه خالص ارزش بنگاه‌های تجاری کمتر باشد، مساله انتخاب نامساعد و مخاطرات اخلاقی در وام‌دهی به این بنگاه‌ها نیز جدی‌تر خواهد شد. خالص ارزش پایین‌تر به این معناست که به طور موثر، وثیقه کمتری برای تسهیلات‌دهی به یک بنگاه طلب می‌شود و بنابراین زیان‌های بالقوه از انتخاب نامساعد بالاتر خواهد بود. هرگونه کاهش در خالص ارزش که اهمیت و دقت مسئله انتخاب نامساعد را افزایش می‌دهد منجر به افزایش وام‌دهی برای تامین مالی مخارج سرمایه‌گذاری می‌شود. خالص ارزش پایین‌تر بنگاه‌های تجاری نیز مسئله مخاطرات اخلاقی را افزایش داده زیرا به این معناست که صاحبان بنگاه‌ها دارای سهام پایین‌تر بوده و این امر، انگیزه‌های بزرگتری برای مشارکت در پروژه‌های سرمایه گذاری پرریسک به آن‌ها می‌دهد. از آن جایی که تعهد پروژه‌های سرمایه‌گذاری پرریسک‌تر، این احتمال را افزایش می‌دهد که به  قرض‌دهندگان بازپرداخت نخواهد شد، هرگونه کاهش در خالص ارزش، منجر به کاهش در وام‌دهی و بنابراین در مخارج سرمایه‌گذاری می‌شود.

ج) اثرات نقدینگی خانوار

راه دیگر توجه به کانال‌های ترازنامه ای انتقال پولی آن است که به ترازنامه‌های خانوار به ویژه اثرات نقدینگی بر مخارج کالاهای بادوام و تامین مسکن مصرف‌کننده توجه شود. اثرات ترازنامه‌ای در دیدگاه اثرات نقدینگی از طریق تاثیر آن بر تمایل مصرف‌کننده برای هزینه به جای تمایل قرض‌دهنده برای وام دادن کار می‌کند. مسکن و کالاهای بادوام مصرف‌کننده، به خاطر وجود مسئله اطلاعات نامتقارن درباره کیفیت آن‌ها، دارایی‌های بسیار غیرنقد به حساب می‌آیند.

ترازنامه مصرف‌کننده باید تاثیر مهمی بر برآورد او از احتمال تحمل فشارهای مالی داشته باشد. به طور ویژه زمانی که مصرف‌کنندگان دارای مقدار زیادی از دارایی‌های مالی نسبت به بدهی‌ها هستند، برآورد آن‌ها در خصوص احتمال تحقق فشار مالی پایین است و آن‌ها بیشتر متمایل خواهند بود که مسکن یا کالاهای بادوام خریداری نمایند. وقتی قیمت سهام بالا می‌رود، ارزش دارایی‌های مالی نیز بالا می‌رود و مخارج کالاهای بادوام مصرف کننده، نیز به این دلیل بالا خواهد رفت و مصرف‌کنندگان دارای موقعیت مالی امن‌تر و برآورد کمتری از احتمال تحمل فشار مالی می‌باشند. این مسئله منجر به مکانیزم انتقالی دیگری برای سیاست پولی شده که از طریق رابطه بین پول و قیمت سهام عمل می‌کند. دراین رویه، سیاست پولی انبساطی و افزایش M، منجر به افزایش قیمت سهام Ps شده و نتیجتا دارایی‌های مالی افزایش می‌یابند. درنتیجه، با کاهش احتمال فشار مالی، مخارج کالاهای بادوام مصرف کننده افزایش یافته و نتیجتا Y نیز افزایش می‌یابد.

د) اثرات ثروت خانوار

کانال ترازنامه دیگری که از طریق مصرف‌کننده عمل می‌کند به اثرات ثروت خانوار مربوط می‌شود. مدل چرخه عمر مودیگلیانی بیان می‌کند که میزان مصرف طبق منابع در طول عمر مصرف‌کنندگان تعیین می‌شود. جزء مهم منابع در طول عمر مصرف‌کنندگان، ثروت مالی آنهاست، یعنی جزء مهمی که همان سهام عادی می‌باشد. بنابراین، سیاست پولی انبساطی که قیمت سهام را بالا می‌برد، ارزش ثروت خانوار را نیز افزایش می‌دهد و نتیجتا منابع طول عمر مصرف‌کنندگان را افزایش می‌دهد و منجر به افزایش مصرف می‌گردد. این امر مکانیزم انتقال زیر را ایجاد می‌کند:

که در آن W و C نشان دهنده ثروت و مصرف خانوار می‌باشند.

قیمت‌های املاک و مستغلات

مجموعه دیگری از قیمت‌های دارایی‌ها که نقش مهمی در مکانیزم انتقال پولی بازی می‌کنند، شامل قیمت‌های املاک و مستغلات هستند. قیمت‌های املاک و مستغلات می‌توانند تقاضای کل را از سه طریق متاثر سازند: 1) اثرات مستقیم بر مخارج خانوار، 2) ثروت خانوار و 3) ترازنامه‌های بانک.

الف) اثرات مستقیم انبساط پولی مخارج خانوار

سیاست انبساطی پولی (افزایش M) نرخ‌های بهره را کاهش می‌دهد، هزینه تامین مالی مسکن را کاهش داده و بنابراین قیمت آن‌ها (Ph) را بالا می‌برد. با افزایش قیمت تامین مسکن نسبت به هزینه ساخت، بنگاه‌های سازنده، ساخت مسکن را سودآور دانسته و بنابراین مخارج تامین مسکن بالا می‌رود (افزایش H) و در نتیجه مخارج کل نیز بالا خواهد رفت (افزایش Y). این مکانیزم انتقال را به شکل زیر می‌توان نمایش داد:

ب) اثرات ثروت خانوار

قیمت‌های تامین مسکن جزء مهمی از ثروت خانوار است که همانگونه که مشاهده کرده‌ایم، بر مخارج مصرفی اثرگذار است. بنابراین، با اعمال سیاست پولی انبساطی یعنی افزایش M ،که قیمت‌های تامین مسکن یعنی Ph را افزایش می‌دهد، ثروت خانوار یعنی W را نیز افزایش می‌دهد و نتیجتا مخارج مصرفی خانوار یعنی C و تقاضای کل نیز افزایش پیدا می‌کند:

ج) ترازنامه بانک

دیدگاه اعتباری نسبت به مکانیزم انتقال پولی بیان می‌کند که بانک‌ها نقش خاصی را در سیستم مالی ایفاء می‌کنند زیرا آن‌ها به طور خاص برای حل معضلات اطلاعات نامتقارن در بازارهای اعتباری به خوبی پوشش داده می‌شوند. بنابراین کانال ترازنامه بانک می‌تواند به شرح ذیل توصیف شود:

که در آن اعمال سیاست پولی انبساطی یعنی افزایش M، که منجر به افزایش قیمت املاک و مستغلات یعنی Pr می‌شود، سرمایه بانک یعنی NWb را بالا برده و منجر به افزایش وام‌دهی بانک یعنی افزایش L می‌شود و درنهایت باعث افزایش سرمایه گذاری و تولید می‌شود.

نرخ‌های ارز

دو مکانیزم اولیه وجود دارند که از طریق نرخ‌های ارز عمل می‌کنند: 1) نرخ ارز بر خالص صادرات اثر می‌گذارد و 2) نرخ ارز بر ترازنامه‌ها موثر می‌باشد.

الف) اثرات نرخ ارز بر خالص صادرات

سیاست پولی انبساطی به این دلیل بر نرخ‌های ارز اثر می‌گذارد که وقتی منجر به یک کاهش در نرخ‌های بهره می‌شود، سپرده‌ها بر حسب ارز داخلی، کمتر نسبت به سپرده بر حسب واحد ارز خارجی جذاب می‌شود. در نتیجه، ارزش سپرده‌های داخلی نسبت به سایر سپرده‌های ارزی کاهش‌یافته، ارزش پول ملی (ارز داخلی) تضعیف می‌شود (که با کاهش E نمایش داده می‌شود). ارزش پایین‌تر ارز داخلی کالاهای داخلی را نسبت به کالاهای خارجی ارزان‌تر کرده و بنابراین منجر به افزایش در خالص صادرات یعنی افزایش NX و در نتیجه افزایش مخارج کل یعنی افزایش Y می‌شود. مسیر مکانیزم انتقال پولی که از طریق نرخ ارز اعمال می‌شود به شرح ذیل است:

ب) اثرات نرخ ارز بر ترازنامه‌ها

نوسانات در نرخ‌های ارز همچنین دارای آثار مهمی بر تقاضای کل با تاثیرگذاری بر ترازنامه هر دو بنگاه مالی و غیرمالی است. گاهی مقدار قابل توجهی از بدهی داخلی بر حسب واحد ارز خارجی تعیین شده و این موضوع، مسئله مهمی برای اکثر کشورهای بازارهای نوظهور پدید می‌آورد. انبساط پولی در این کشورها، اغلب می‌تواند اثر منفی بر مکانیزم انتقال و نقش قیمت‌های دارایی بر تقاضای کل داشته باشد و این در صورتی رخ می‌دهد که منجر به کاهش نرخ ارز از طریق مکانیزم ذیل شود.

سیاست پولی انبساطی یعنی افزایش M با قراردادهای بدهی که بر حسب واحد ارز خارجی تعیین شود، منجر به کاهش ارزش پول ملی یا کاهش E شده و منجر به افزایش بار بدهی بنگاه‌های غیرمالی می‌شود. از آنجایی که قیمت دارایی‌ها به طور معمول بر حسب واحد ارز داخلی (پول ملی) تعیین می‌شوند و برحسب ارزش افزایش نمی‌یابند، نتیجتا کاهش در خالص ارزش (یعنی کاهشNW) را به دنبال خواهد داشت. سپس این وخامت وضعیت در ترازنامه‌ها، مسئله انتخاب نامساعد و مخاطرات اخلاقی را افزایش داده که با توضیحاتی که در بالا داده شد منجر به کاهش در وام‌دهی یا کاهش L و بنابراین کاهش در فعالیت اقتصادی یا کاهش Y خواهد شد. نحوه انجام این مکانیزم انتقال به شرح ذیل می‌باشد:

جستارهای وابسته

• سیاست پولی

• نرخ ارز

• تولید ناخالص داخلی

• قیمت دارایی

پانویس/ پاورقی

منابع

• Kamin, S. (1997). The Transmission of Monetary Policy in Emerging Market Economies (No. 3). Bank for International Settlements, Monetary and Economic Department.
• Mishkin, F. S. (2001). The transmission mechanism and the role of asset prices in monetary policy (No. w8617). National bureau of economic research.
• Mishkin, F. S. (2007). Monetary policy strategy. MIT press.

پیوند به بیرون

الگوهای ناوبری

رده